VISIÓN DE LOS MERCADOS Y DEL CICLO ECONÓMICO EN USA
PONENCIA PREMIOS RANKIA 2018
ABRIL 2019
Esta presentación surge del análisis de una estrategia con varias posiciones abiertas por parte del ponente en los mercados USA.
Las opiniones vertidas en ella no son recomendaciones de inversión. Son meramente informativas.
Disclaimer
1. EL MODELO DE REFERENCIA.
2. REVISIÓN DE LAS CRISIS DE 1929 Y 2008
3. ¿EN QUÉ MOMENTO DEL CICLO ESTAMOS?
1. EL MODELO O MARCO DE REFERENCIA
Libro de Ray Dalio
I am writing this on the tenth anniversary of the 2008 financial crisis in order to offer the perspective of an investor who navigated that crisis well because I had developed a template for understanding how all debt crises work. I am sharing that template here in the hope of reducing the likelihood of future debt crises and helping them be better managed.
Ray Dalio
Una plantilla para entender las grandes crisis de deuda
1ª edición: Septiembre 2018
Ray Dalio es el gestor de Bridgewater, el hedge fund más grande y el que más dinero ha ganado desde su fundación.
Dalio ha estudiado 48 crisis de los últimos 100 años.
Ha detectado que 21 fueron deflacionarias y 27 inflacionarias.
La diferencia principal está en si la moneda en la que está emitida la deuda en un país es local o es extranjera.
Cuando la moneda local se devalúa resulta más caro devolver los préstamos porque cada vez se necesita más moneda local para cancelar la misma cantidad de deuda denominada en moneda extranjera.
Diferencias en el ciclo de crisis inflacionista/deflacionista
Las 7 fases del clásico ciclo deflacionario de deuda
Deuda total/PIB(azul) y amortización anual/PIB(rojo)
1. La parte inicial del ciclo
Hay crecimiento fuerte, pero los ingresos todavía crecen más rápido que la deuda.
La deuda financia actividades con buenos retornos, como por ejemplo expandiendo un negocio o mejorando su productividad.
Los ratios de endeudamiento son bajos y los balances saneados.
Hay muchas oportunidades para que el gobierno, el sector privado y los bancos se apalanquen.
El crecimiento de la deuda, el crecimiento económico y el aumento de la inflación están dentro de los parámetros normales.
A este período se le llama the Goldilocks period que proviene del nombre del personaje principal del cuento infantil de Robert Southey. "Ricitos de Oro".
La economía en ese momento no está ni muy caliente ni muy fría.
2. La burbuja
El inicio de la burbuja: el mercado alcista
Las burbujas generalmente empiezan como una extrapolación de un mercado alcista.
Las condiciones económicas mejoran, lo que va a permitir a las empresas endeudarse todavía más.
Como los activos suben de valor, los patrimonios netos y los niveles de gastos/ingresos suben.
Inversores, empresarios, intermediarios financieros y autoridades incrementan su confianza gracias a la prosperidad que les rodea. Esto apoya el proceso de apalancamiento.
El boom atrae a nuevos participantes que no quieren perderse el negocio inflando la burbuja.
Con frecuencia las autoridades garantizan implícita o explícitamente los créditos, lo que induce a los prestamistas a prestar cada vez más dinero. Los estándares de crédito decaen
Los bancos se apalancan cada vez más rebajando la calidad crediticia y aparecen nuevos tipos de instituciones privadas que también empiezan a ofrecer crédito sin apenas regulación sobre ellas. Shadow banking.
Como resultado de esta tendencia todo tipo de entidades toman posiciones largas en los activos.
Aparecen malas operaciones del tipo:
- Endeudarse a corto plazo para prestar ese dinero a largo plazo.
- Adquirir deudas muy líquidas para invertir en activos sin ninguna liquidez.
- Invertir en deuda de más riesgo o en otros activos de riesgo con dinero prestado.
- Endeudarse en una moneda y prestar en otra.
Este tipo de operaciones se suele hacer porque se percibe un diferencial (un spread).
Debido a todo lo anterior la deuda total y las cuotas de amortización se incrementan aún más.
Inversiones de la deuda poco recomendables en las burbujas
Los incrementos en el ratio deuda/GDP (o PIB) son muy rápidos durante la burbuja.
En la típica burbuja este ratio sube una media de 20-25% cada tres años o así.
En promedio el ratio deuda total/GDP alcanza un 300% en los casos estudiados, según Dalio.
El papel de la política monetaria
En muchos casos la política monetaria ayuda a inflar la burbuja en lugar de a contenerla.
Los bancos centrales se centran en vigilar el crecimiento y la inflación, olvidándose del crecimiento de la deuda.
Llega un momento en que cada vez más parte del pago de los intereses de la deuda se está realizando con crédito en lugar de con crecimiento de los ingresos. Esa tendencia, que es insostenible, debería ser detectada y corregida por el banco central.
Cuando el dinero prestado por el banco central va a parar a una deuda que no puede ser devuelta, tiene incidencia en el crecimiento y en la inflación. Omitir esta consideración resulta imprudente por parte de las autoridades, según Dalio.
El consenso general y el error en la ponderación de la experiencia
En los mercados cuando hay un consenso, se descuenta. Este consenso es típicamente la creencia de que lo que está por venir es agradable o bueno, a pesar de que la historia nos muestra que es más probable que lo que viene no sea lo que esperamos.
En otras palabras, los humanos (y otras especies) tienden a moverse en multitudes y ponderan más de lo que sería apropiado la experiencia reciente. Esperan que los 5 años siguientes vayan a ser como los 5 anteriores y ese consenso queda reflejado en el precio y se tiende a extrapolar.
Detectando burbujas
En la mayoría de los casos las burbujas tienen más cosas en común que diferencias entre ellas pues cada una es resultado de una relación lógica entre causas y consecuencias que pueden ser estudiadas y entendidas. Las características que más definen a las burbujas y que pueden ser medidas son:
- Los precios están altos si los comparamos con los medidores clásicos.
- Los precios están descontando futuras rápidas subidas de precio desde estos niveles.
- Hay un sentimiento alcista generalizado.
- Las compras son financiadas con alto apalancamiento.
- Los compradores compran muchas mercancías por adelantado (inventario, contratos de suministro) para especular o para protegerse de futuras subidas de precio
- Nuevos compradores aparecen en los mercados para no perderse la acción.
- La política monetaria de estímulos amenaza con inflar la burbuja aún más (y la política restrictiva causar su pinchazo)
En las depresiones que ha estudiado Dalio, en promedio la última subida de tipos se produce 6 meses antes del techo del mercado.
Los tipos de interés tienden a subir más rápido hacia el final de la burbuja y bajan muy rápido durante la fase inicial de la depresión que puede durar 24 meses.
Comportamiento del tipo de interés en las crisis
3. El Techo
Cuando los precios han sido sostenidos mediante compras apalancadas y el mercado está muy largo, apalancado y sobrevaluado, llega el cambio de tendencia.
Cuando las cosas van tan bien que no pueden ir mejor (aunque todo el mundo crea que se va a poner mejor), se producen los techos.
A pesar de que los techos se disparan por diferentes eventos, la mayoría ocurren cuando se endurece la política monetaria y los prestatarios ven cómo cada vez más parte de lo que piden prestado va para amortizar la deuda.
Estos problemas de crédito/deuda afloran a los seis meses de que la economía haya hecho el máximo.
3. El Techo
Típicamente en la parte inicial del techo la subida de los tipos a corto hace que se elimine el diferencial (o spread) con el de los tipos a largo plazo.
Esto incentiva al inversor a mantener el cash justo antes de que estalle la burbuja ralentizando aún más el crédito.
Al inicio del techo algunas partes del sistema de crédito sufren, sin embargo otras permanecen robustas, así que no está claro que la economía se este debilitando.
En el inmediato período post-burbuja el efecto en la riqueza de los movimientos de reajuste de precios tiene mayor impacto que la política monetaria. La gente subestima el tamaño de este efecto.
En los momentos tempranos del estallido de la burbuja cuando las acciones caen y los earnings(beneficios) se mantienen, la gente juzga la caída como una oportunidad de compra y empieza a encontrar acciones baratas en relación a sus anteriores earnings y los estimados beneficios futuros sin considerar la caída de los beneficios como resultado de lo que está por venir. Bajadas en promedio de un 50% en los índices se dan en estas burbujas.
Trampa alcista o Bull trap
Como el patrimonio neto cae primero por la depreciación de los activos y después el beneficio, la capacidad de endeudamiento disminuye, lo que ralentiza el crédito, por tanto disminuyendo el consumo.
Se hace menos atractivo endeudarse para comprar activos financieros lo que se refleja en los fundamentales del activo llevando a la gente a deshacerse de él. Esto provoca una aceleración en la bajada de los precios de los activos, ingresos y patrimonio. Espiral deflacionaria.
Ralentización de la economía tras la fase del techo
2. REVISIÓN DE LAS CRISIS DE 1929 Y 2008
La crisis de deuda en USA y su ajuste (1928-1937)
1927-1929: La Burbuja
Después de la guerra que duró de 1914 a finales de 1918 y la recesión de 1920 hasta 1921, la economía en USA experimentó un período de rápido crecimiento basado en la tecnología.
La continuada electrificación de las pequeñas ciudades y zonas rurales junto con el desarrollo de la clase media abrió nuevos mercados para nuevas tecnologías.
El producto estrella fue la radio pasando de 60.000 vendidas en 1922 a los 7,5 millones de radios vendidas en 1928.
En 10 años se triplicó el parque móvil hasta los 23 millones de vehículos.
Hubo un boom de un 75% en la productividad.
Los avances tecnológicos eran titulares frecuentes en los medios, lo que llevó a que el optimismo económico fuera la opinión dominante.
En medio del boom tecnológico en los inicios del ciclo, de 1922 a 1927, el crecimiento económico era fuerte y la inflación crecía suavemente. Fueron llamados los fat years. Los beneficios empresariales crecieron a niveles pre-guerra, el desempleo bajo hasta niveles de post-guerra y hubo subidas salariales del 20%.
Los Fat Years
En los años de la pre-burbuja, de 1923 a 1926, la deuda y los ingresos crecían a la par porque el crédito se usaba para financiar actividades que producían un crecimiento rápido de los ingresos.
Mientras tanto la bolsa subía a máximos mientras experimentaba poca volatilidad. De 1922 a 1927 la bolsa subió un 150%.
Radio Corporation of America (RCA) a la que llamaban "Radio" y General Electric eran las más activas y lideraban las rentabilidades. Eran como las FAANGS actuales
Entonces se empezó a formar la burbuja. Un escritor explicaba la creencia creciente de que la economía había entrado en una "Nueva Era" que justificaba la creencia de la prosperidad permanente, el fin del viejo ciclo de boom/bust o burbuja/pinchazo, un suave y sostenido crecimiento de la riqueza y los ahorros de los americanos. Y precios ascendentes en las acciones indefinidamente.
USA resultaba muy atractiva para la inversión extranjera. El patrón oro estaba muy extendido y el oro entraba en USA a medida que otros países lo usaban para comprar dólares.
Cuando otros países como Francia, Alemania y UK empezaron a preocuparse al ver disminuir sus reservas de oro, pidieron a la Fed que bajara tipos para hacer al dólar menos atractivo.
Más enfocada en el crecimiento y la inflación que en el crecimiento de la deuda, la Fed en la primavera de 1927 bajó las tasas de interés del 4 al 3,5. Esto favoreció la creación de más crédito. La relajación en el crédito aceleró aún más la economía.
Noticias de crecimiento económico vigoroso se difundían por las nuevas radios. En la segunda mitad del 1928 la producción industrial creció un 9,9 y la producción de autos hizo máximos. El boom puso a la gente eufórica.
Detectando burbujas
Las características que más definen a las burbujas y que pueden ser medidas son:
- Los precios están altos si los comparamos con los medidores clásicos.
- Los precios están descontando futuras rápidas subidas de precio desde estos niveles.
- Hay un sentimiento alcista generalizado.
- Las compras son financiadas con alto apalancamiento.
- Los compradores compran muchas activos por adelantado (inventario, contratos de suministro, pisos) para especular o para protegerse de futuras subidas de precio
- Nuevos compradores aparecen en los mercados para no perderse la acción.
- La política monetaria de estímulos amenaza con inflar la burbuja aún más (y la política restrictiva causar su pinchazo)
El Boom de la Burbuja
Después de que los precios de las acciones casi se doblaran durante 1927 y 1928, las acciones se compraban a crédito a múltiplos elevadísimos (per 30).
Todo el mundo empezó a comprar acciones, incluso gente sin experiencia alguna en inversiones se animaba a entrar en el mercado (retail traders/dumb money). Se disparó el número de brókers y de nuevas sucursales. Todo el mundo hablaba de lo que ganaba en la bolsa.
Durante este período aumentó el apalancamiento para seguir comprando más acciones. Aparecieron nuevos prestamistas menos regulados, el shadow banking.
Clásicamente esta nueva y de rápido crecimiento financiación es sintomática de las burbujas. Los bancos hacen creer mediante garantías que los activos son más seguros de lo que son.
Estos nuevos productos no habían sido testados en ninguna crisis. Estas innovaciones financieras suelen ser las responsables de la crisis.
Margin debt
La margin debt es la deuda que un bróker te permite para apalancarte en la compra de un activo financiero. Esta deuda se triplicó en tres años.
En cuanto hay pérdidas esta deuda te puede obligar a vender activos para satisfacer la garantía a depositar por esa deuda, puede sufrir un efecto cascada.
Call Loans
Los call loans eran ajustados cada día reflejando la tasa de interés y las garantías (aval) requeridas. Era crédito a corto plazo no garantizado que podía reclamar el prestamista en cualquier momento.
Los prestatarios financiándose a corto para comprar activos de riesgo a largo plazo y los prestamistas o emisores de deuda prestando a gente más arriesgada dispuesta a pagar más interés.
Como nuevos inversores entraban en el mercado los emisores de la deuda obtenían intereses más altos de estos call loans y se hicieron populares como vehículo de inversión del cash excedente de las empresas.
Entraba dinero de inversores extranjeros desde Londres y Honk Kong. La proporción de dinero invertido en estos call loans pasó del 24% al inicio de 1928 al 58% en octubre de 1929.
Eso trajo riesgo al mercado, la Fed no podía prestar liquidez a esos emisores.
Investment Trusts
Los investment trusts fueron otra innovación financiera proveniente de UK. Los trusts eran empresas que invertían en comprar acciones de otras empresas, y permitían una amplia y bien gestionada diversificación a los inversores que carecían de suficiente capital para comprar acciones de múltiples compañías.
En 1929 se lanzaban 5 trust a la semana que captaban un tercio del nuevo dinero que entraba en el mercado.
Los promotores de los trusts afirmaban que su diversificación hacía al sistema financiero más seguro.
Sin embargo, el apalancamiento que usaron los trusts para amplificar retornos creó el riesgo en el mercado que se amplificó aún más cuando la gente se apalancaba para comprar estos trusts ya de por sí apalancados. La mayoría de los especuladores no eran conscientes del riesgo de esos productos.
La subida de los precios de las acciones atrajo a todavía más nuevos inversores que asumían más riesgo. Los estándares para conceder crédito se relajaron.
El apalancamiento se estaba produciendo en el sistema de financiación que llaman shadow banking.
Por tanto los bancos no parecían estar sobreendeudados y parecían estar en mejor forma que en los niveles pre-crisis de 1920-1921. Récord en earnings.
Depósitos incrementados del 23,3% al 35,7% daban estabilidad. Las fusiones de grandes bancos en 1929 se vieron como señal de fortaleza.
Clásicamente los earnings del banco y las hojas de activos parecían saludables durante los buenos tiempos porque los activos están sobrevalorados en ese momento.
Es cuando hay retirada de depósitos (bank run) y los activos bajan de precio cuando los bancos tienen problemas.
Acercándose al techo
Mientras, la Fed debatía la necesidad de restringir el crédito que estaba propulsando hacia arriba el precio de las acciones. Dudaban de si subir tipos porque la economía no se estaba sobrecalentando, la inflación era suave y subir tasas perjudicaría a todos los que necesitan crédito, no sólo a los especuladores.
Típicamente las peores burbujas de deuda no van acompañadas de inflación alta y creciente. Es debido al error cometido por los bancos centrales de permitir tanto crecimiento de la deuda al prestar sólo atención a la inflación y el crecimiento del PIB. No les preocupa si la deuda generará los ingresos necesarios para poder ser devuelta.
En lugar de subir tipos la Fed trata de limitar el suministro de crédito a través de los bancos. La Fed alerta a los bancos de la cantidad de deuda absorbida por este tipo de créditos especulativos con acciones. Amenazó a los bancos con no dar crédito para esos productos, pero fue inefectiva esa política al completo.
El papel de la política monetaria de la Fed
La subida de tipos de la Fed pincha la burbuja.
En 1928 de febrero a julio la Fed subió tipos de 1,5 a 5%. La Fed esperaba acabar con el crédito especulativo pero sin afectar a la economía. Un año después en agosto de 1929 los sube al 6%.
La curva de tipos se invierte, disminuye la liquidez.
Los retornos del cash y el dinero a corto plazo resultan más atractivos. Los créditos están mas caros así que se incentiva el flujo de dinero hacia activos más seguros a corto plazo abandonando bonos, acciones y ladrillo.
Los valores de los activos caen aún más. Disminuyen ingresos y consumo.
Pinchazo de la burbuja.
1929. El techo y el crash
La curva de tipos se invierte más a medida que la Fed sube los tipos a corto plazo
Los primeros signos aparecen en marzo de 1929, Noticias de que la Fed se está reuniendo diariamente y no revela detalles de las reuniones hacen correr el rumor de que se van a aplicar medidas drásticas sobre la deuda especulativa.
Tras una inusual reunión en un sábado de la Fed el 25 y el 26 de marzo las acciones caen más de un 4%. La tasa de call loans cae un 20% (se seca la liquidez) y aparece el pánico junto con las ventas forzadas por los margin call.
La Fed decide no actuar y es el presidente del National City Bank, Charles Mitchell, que también es un director de la Fed de NY, anuncia 25 millones de $ listos para concederlos como crédito. Esto calma el mercado y las acciones rebotan.
Marzo de 1929
Mientras que el crecimiento se ha moderado, la economía sigue fuerte durante la mitad de 1929.
En abril la producción industrial y el empleo industrial están en máximos.
La construcción rebota en el segundo trimestre tras haber caído en el primero.
Después de las caídas de corta duración de mayo el rally alcista se acelera y la burbuja alcanza el punto de implosión. Las acciones suben un 11% en junio, un 5% en julio y un 10% en agosto. El rally viene acompañado de apalancamiento acelerado.
Sigue la contracción crediticia, en modo hawkish el 8 de agosto la Fed sube al 6% los tipos viendo que sus medidas para frenar el crédito especulativo habían fallado.
Verano de 1929
El techo lo hizo el Dow el 3 de septiembre cerrando a 381, un nivel que no volverá a alcanzar en 25 años.
No hubo un evento que disparase las ventas. Precios al alza requieren compras apalancadas para mantenerse acelerando en una tasa insostenible debido a que los emisores de deuda y los que quieren financiación están cerca de alcanzar o han alcanzado ya el máximo posible.
El techo
Los prestamistas empiezan a ver sobrevaloración en el precio de las acciones y los brókers endurecen sus términos en el call loan market y suben las garantías de mantenimiento que pasan de estar laxas al 10% a pedir un márgen de mantenimiento del 40-50%.
El máximo del Dow Jones Industrial Index fue en septiembre de 1929 y estuvo en los 381 puntos. Su mínimo fue en julio de 1932 y se situó en 41 puntos. Un 89,23 %
Resulta menos atractivo endeudarse porque resulta más caro y no compensa.
Crisis de Deuda en USA y ajustes (2007-2011)
La Burbuja Emergente: 2004-2006
En la parte temprana y saludable del típico ciclo de deuda, ésta se usa para financiar actividades que incrementan rápidamente los retornos, como por ejemplo expandiendo un negocio o mejorando su productividad.
El ratio deuda/PIB (debt-to-GDP) nos indica si existe un equilibrio entre el crecimiento de la deuda y los ingresos obtenidos gracias a ella. En los 90 este ratio sólo se incrementó un poco en USA a pesar de ser un período de fuerte crecimiento y bajo desempleo.
La recesión de 2001 causada por el endurecimiento de la política monetaria, el estallido de la burbuja punto-com y el shock de los ataques terroristas del 9/11 forzaron a la Fed a bajar tipos desde el 6,5 al 1%.
Esta bajada estimuló el crédito y el gasto, especialmente en los hogares, lo que hizo de esta recesión una de las cortas y poco profundas, pero sentó las bases para la emergencia de la siguiente burbuja que se desarrolló rápidamente entre 2004 y 2006.
Durante ese período, la economía americana creció tranquilamente al 3-4%, la tasa de desempleo estuvo por debajo de su media histórica entre un 4-5% y la inflación entre un 2-3,5% (un poco alta según las medidas tradicionales, pero aceptable).
En ese momento la economía estaba entrando en la clásica parte final del ciclo a medida que las limitaciones de capacidad empezaban a aparecer. Un ejemplo, el gap en el GDP era de un 2% y el crecimiento de la demanda superaba el crecimiento en capacidad.
Los mercados financieros y inmobiliario estaban muy fuertes y financiados a deuda.
La Fed enfocada en el crecimiento, inflación y en el gap del GDP más que en el crecimiento de la deuda, incrementó los tipos gradualmente desde el mínimo del 1% en 2004 hasta el 5% in 2006. Esto no fue suficiente para reducir la apreciación de los activos financieros.
Durante esos 3 años el S&P 500 retornaba el 35% y los earnings (beneficios) un 32%. Este 10% de crecimiento aún estaba lejos del de finales de los 90 en la punto-com.
La economía parecía estar en un Goldilocks period (ni muy caliente ni muy fría). El ratio deuda/gdp creció a una media de 12,6% en estos años (por debajo del 10%).
Este es el momento en que las burbujas emergen porque los bancos centrales se centran en la inflación y el crecimiento mientras que se despreocupan de las compras financiadas con deuda y de los activos de inversión.
Como las burbujas emergen en uno o dos mercados, a menudo se ocultan en las medias y sólo pueden ser detectadas con test de estrés financiero en esas áreas específicas viendo cómo aguantarían y las consecuencias en caso de que no aguantasen el estrés.
Goldilocks period
De 2004 a 2006, los precios de las viviendas aumentaron un 30% y se habían incrementado más del 80% desde el año 2000 apoyados en la progresiva liberalización del crédito. Era el ritmo más rápido de subida de precios de la vivienda desde los tiempos de la posguerra en 1945.
Estas subidas se retroalimentan de tal manera que acaban creando burbujas en esos activos.
Como la mayoría de la compra de las casas se financia con crédito las subidas de precio en las casas tienen gran impacto en el valor del patrimonio de los hogares.
Como este mercado parece tan buen negocio atrae nuevos compradores y prestamistas que los financian.
La burbuja de deuda en el mercado inmobiliario
Precio de las viviendas de 1995 a 2007
La deuda de los hogares creció desde el 85% de los ingresos disponibles en el año 2000 hasta un 120% en 2006.
Los estándares para conceder créditos disminuyeron. Donde realmente creció esta deuda fue en el último quintil (1/5) de la población por ingresos, en los que menos ingresaban.
A medida que las prácticas hipotecarias se volvían más liberales, había prestatarios que incluso hipotecaban su vivienda sin comprar otra con la esperanza de que la futura venta compensara ese crédito y además obtuvieran beneficios.
Eso disparó la deuda total/GDP de USA a más del 300%.
La burbuja hipotecaria en el mercado inmobiliario
Ventas totales de viviendas en USA 1995-2007
Crecimiento de la deuda en USA 1995-2007
Dalio en su libro vuelve a hacer hincapié en las características que definen una burbuja:
- Los precios están altos si los comparamos con los medidores clásicos.
- Los precios están descontando futuras rápidas subidas de precio desde estos niveles.
- Hay un sentimiento alcista generalizado.
- Las compras son financiadas con alto apalancamiento.
- Los compradores compran muchas mercancías por adelantado (inventario, contratos de suministro) para especular o para protegerse de futuras subidas de precio.
- Nuevos compradores aparecen en los mercados y que previamente no estaban.
- La política monetaria de estímulos amenaza con inflar la burbuja aún más (y la política restrictiva causar su pinchazo)
Características medibles que definen una burbuja
Todo esto era cierto para el mercado de la vivienda en USA.
Los constructores acumulaban materiales para mucho tiempo en anticipación al mantenimiento de los altos precios en esas materias primas.
El número de unifamiliares nuevos construidos se dobló entre 1995 y 2005.
A medida que la gente veía que amigos y vecinos se enriquecían haciéndose propietarios, más gente quería comprar viviendas.
En el techo de la burbuja un 8% de los hogares cambiaba de casa cada año.
Características medibles que definen una burbuja
Las hipotecas incrementan sus riesgos de 2003 a 2007
El rápido incremento en los average loan-to-value hasta el 80% mostraba que los bancos eran más propensos a prestar asumiendo más riesgo. Las hipotecas subprime llegaron a ser el 20% del mercado.
Gracias a la falta de regulación sobre estos productos financieros, las hipotecas se paquetizaron y se vendieron como participaciones (preferentes) ocultando su riesgo a los compradores. Ejemplo, MBS, CDS, CDO, etc. Estos son los Trusts de 1929.
Éste es el típico caso de las peores burbujas de deuda, como las de USA en 1929 y Japón en 1989, que no vienen acompañadas de inflación en bienes y servicios pero con inflación en los precios de los activos financiados con un crecimiento de la deuda. El banco central entonces no vigila el ratio deuda/gdp.
La inflación se mantuvo en un 2-3,5% (considerado no preocupante). Los tipos a corto plazo estuvieron por debajo de la inflación (coste real de financiación negativo). Incluso cuando la Fed empezo a subir tipos a mediados de 2004, los intereses nominales a largo plazo se mantuvieron planos y los reales declinaron.
El Boom
A mitad de 2006, Hank Paulson es elegido Secretario del Tesoro, su anterior trabajo fue CEO de Goldman Sachs.
Bernanke y Geithner como presidente de la NY Fed también jugaron un papel importante en el devenir de esta crisis.
Dalio destaca la importancia de las personalidades, capacidades y la habilidad de trabajar en equipo de las personas al frente de las instituciones clave para evitar que las crisis sean más o menos profundas.
A ello debe venir unido que la legislación vigente les permita adoptar las medidas necesarias.
El papel de los responsables de las instituciones implicadas
3. ¿EN QUÉ MOMENTO DEL CICLO ESTAMOS?
Ratio GDP Global
Sector construcción y vivienda
Empieza a disminuir el gasto en construcción
El porcentaje del salario para pagar al vivienda sigue subiendo desde el 2012.
Los hogares americanos pierden capacidad de compra de vivienda. No se la pueden permitir porque los precios han subido más que los salarios (o ingresos).
Capacidad de compra en los hogares USA
Los precios de las viviendas acumulan varios meses de bajada. Hace unos meses en esta misma zona de USA los posibles compradores le ofrecían más dinero del que pedía al vendedor de una vivienda (estimando posteriores subidas de precio para no perderse esa "oportunidad única")
Precios vivienda Sillicon Valley/San Francisco
Las expectativas son de que todo va a seguir igual de bien. La Fed nos prestará el dinero necesario siempre.
La "nueva era en la economía" en la que todo va a ser diferente esta vez.
En febrero 2018 los inventarios de vivienda estaban en mínimos y se estimaban retornos de doble dígito
El sentimiento es alcista generalizado
En febrero 2018
En San Francisco el número de casas a la venta con respecto al año pasado se ha disparado.
El índice de precios de vivienda Case-Shiller está en máximos y un 29% por encima de 2008, el anterior máximo
La burbuja inmobiliaria se está pinchando
Las tasas de impago son muy altas. Muchas provienen de refinanciaciones y modificaciones de hipotecas anteriores que cuentan como nuevas.
Se ha saneado poco este sector desde 2008 el índice de delinquencia crece y eso acarrea pérdidas contables
Están aumentando los impagos
El precio de la madera para construir casas tuvo una burbuja de precio por miedo al desabastecimiento en 2018.
Los precios se repercutían en los compradores de las viviendas que subían de precio aún más.
Precios elevados por falta de materias primas
Las ventas de vivenda están disminuyendo.
Bajan las ventas de vivendas
La burbuja está explotando
Australia
La burbuja está explotando, la deuda se incrementa más que el valor de los activos.
Australia
Las FAANGS australianas desatadas
Australia
Bajando desde 2016
Canadá
Disminuye el consumo en China
Sector automoción
China
Sector automoción
Paladio en burbuja. Componente catalizadores de coches.
Sector automoción
Ventas de componentes para vehículos en caída
Sector automoción
El estado del crédito en automoción
Aumenta el impago de préstamos para compra de vehículos
Sector automoción
El estado del crédito en automoción
1,3 trillones en deuda en automóviles. Se pinchará la burbuja de créditos subprime para autos
Sector ventas comerciales
Menor consumo en restaurantes
Sector ventas comerciales
Ratios ventas vs inventarios
Deuda
Margin debt
Deuda
Margin debt
Sector tecnológico
5 empresas capitalizan el 50% del índice
FAANGS Y MICROSOFT
Sector tecnológico
las FAANGS australianas disparadas.
Similitudes con la burbuja punto-com
Sector tecnológico
Las FAANGS son las principales responsables de los retornos del SP500 en los últimos años
Similitudes con la burbuja punto-com.
Las techies y las sanitarias son valores refugio al final del ciclo
Bonos
3m-30y spread en mínimos
El bono a 30 años se ve afectado por el crecimiento y la inflación. Se espera decrecimiento y deflación, por eso no sube.
Bonos
5y-2y spread en negativo
En los próximos 5 años no se podrá rolar la deuda a 2y a tipos superiores a los actuales. Se estima bajada de tipos hasta un 1,81% en los tipos de la Fed para dentro de 2 años.
Deuda externa de Turquía
Ejemplo de crisis de deuda inflacionista. Turquía en la actualidad
Ak Saray, el palacio blanco de Erdogan
La "inversión" tiene unos gastos diarios de 300.000 dólares
Con tasas de crecimiento de PIB negativo le va a costar aún más hacer frente a la deuda
Title Text
WALL STREET BUBBLES. ALWAYS THE SAME
A DANGEROUS BUBBLE
TRUST WATER
STOCK EXCHANGE
TRUST PROMOTER
INFLATED VALUES
ROOSEVELT
PUBLIC
SERVICE
1904
JACK AND THE WALL STREET GIANTS
1906. What Shall We Do With Our Ex-President? Anything But This.
GULLIVER CLEVELAND AND THE WALL STREET BROBDINGNAGIANS
Well, if this ain't Uncle Ted Roosevelt! How's all the folks at dear old Oyster Bay?
THEY TAKE HIM FOR A COME-ON
1907
ANOTHER AIRSHIP FAILURE
1904
Messrs. Hill, Harriman, Morgan and Gould, sole managers and proprietors.
THE GREATER JUGGLING ACT ON EARTH
1907
Qué va a ser más fácil de encontrar en un escenario de crisis, a las empresas que vayan a mantener sus resultados o a las que van a ir a la quiebra?
Short selling
El sesgo positivo en algunos inversores es tan grande que no ven los techos en el mercado.
Aprovecha los dos lados de la fuerza.
Te hace mejor inversor.
Pagarés de vencimiento anual al 8% emitidos por la familia Rumasa.
Endeudarse a corto plazo (1 año) para comprar unas empresas que estaban sufriendo una crisis y al final del año tener el dinero que le habían prestado más un 8% adicional.
Puedes estar reduciendo la deuda en tu empresa un 5% al año y que en un año de inversión fuerte en infraestructura o expansión te aumente un 20%
La aceptación de pedidos con tiempo de entrega de 2 años, como en el caso de superpetroleros demandan un pago inicial como garantía.
VISIÓN DE LOS MERCADOS Y DEL CICLO ECONÓMICO EN USA PONENCIA PREMIOS RANKIA 2018 ABRIL 2019
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By Latirus
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Presentación en el Palacio de la Bolsa de Madrid el 4 de abril de 2019
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